ד"ר א. פּוֹשטר

 

מבוא    🔗

שוק הכספים ושוק ההון. בנק מסחרי, – שעיקר פעולותיו הן בשוק הכספים, דהיינו – עסקי פקדונות, אשראי, גביה, שטרי-חוץ (דביזים) וכו', אפשר שיהיה פועל גם בשוק ההון, דהיינו – כשהוא עוסק בניירות-ערך או במתן משכנתאות או אשראי להשקעות. מה שאין כן בנק איפותיקאי שפעולתו אך ורק בשוק ההון.

ניירות-ערך הם לפי מהותם מסוג הנכסים המתדמים (Fungible) משום שערכם נקבע לפי כמותם, שלא כמו משכנתאות, בתים, בתי-חרושת וכו' שאפיים אינדיבידואלי יותר ואינם נערכים בכמות. ניירות-ערך מסוגלים, איפוא, לפי טבעם, להיות תמיד, אף אם אינם מצויים בעין, עוברים-לסוחר בשוק מאורגן המוצא את ביטויו בתקופה הקפיטליסטית במכניזם הנקרא בורסה; מה שאין כן במשכנתאות, בתים וכו' שהם שייכים לשוק ההון הבלתי-מאורגן.

בשוק לניירות-ערך – בין שהוא מופיע בצורה המשוכללת של בורסה או בצורה פרימיטיבית יותר – מתרכזים ההיצע והביקוש לניירות-הערך השונים העוברים-לסוחר. מקור ראשון להיצע הם אותם המוסדות אשר רוצים לקבל הון ע“י הוצאה (אמיסיה) של מניות או אגרות חוב וכדומה, כגון הממשלה, גופים מוניציפליים, בנקים איפותיקאיים, מסילות-ברזל, מפעלי תעשיה וכו'. אך יש גם אשר אנשים יחידים המחזיקים בניירות-ערך רוצים להחליפם בהשקעה אחרת או לממש אותם, כלומר להפוך אותם לכסף מזומן. הביקוש בא מן הקהל ומן המוסדות המחפשים השקעה לזמן פחות או יותר ארוך, – השקעה הניתנת למימוש. בארצות מפותחות הוא בא גם מצד אנשים שעסקם במקח-וממכר של ניירות-ערך לשם רווחים – “ספקולנטים”. המכניזם של הבורסה שואף לאַזן במידת האפשרות את ההיצע ואת הביקוש ע”י קביעות שערים מתאימים. הבורסה פועלת לפי תקנות וכללים קבועים.

מבנהו של שוק ניירות-הערך בארץ

שוק פחות או יותר מפותח קיים בארץ למעשה רק משנת 1933 ואילך, עקב העליה הגדולה. לפני זה הוצאו ניירות-ערך א"יים לא בדרך מסחרית אלא בדרכים ציבוריות, היינו במסגרת התעמולה הציונית ותוך כדי הדגשת התפקיד הלאומי של המפעל הנדון. בדרך זו הוצאו מניות של אוצר להתישבות היהודים (משנת 1903 ואילך), של חברת הכשרת הישוב (מ-1908 ואילך), של בנק הפועלים (מ-1920 ואילך) ואחרות.

התחלה ראשונה של הוצאת אגרות-חוב (אובליגציות) על בסיס מסחרי נעשה ע“י הבנק האיפותיקאי הכללי של א”י (נוסד בשנת 1921 ע“י בנק אנגלו-פלשתינה בע”מ). אמנם השוק בארץ היה מצומצם מאוד, ונעשו פעולות ידועות להפצת שטרי-החוב של הבנק האיפותיקאי והמניות של חברת הכשרת הישוב בחו"ל.

שינוי-ערכין חשוב חל משנת 1933 ואילך. התרחבותו של זרם ההון המחפש השקעות, עליית בעלי-הון ממערב-אירופה הרגילים בהשקעות של ניירות-ערך, פתיחת בנקים של יהודי גרמניה שהתחילו לטפל בכך באופן מיוחד – כל אלה נתנו דחיפה עצומה להתפתחות השוק הארצישראלי. התפתחות זו מתבלטת ביחוד בגידול מחזור שטרי-החוב והמניות של הבנק האיפותיקאי, שהן ניירות הסטאנדארד של השוק בארץ:

גם חברת הכשרת הישוב הגדילה את הונה בשנים האחרונות מ-80,000 לא“י ל-300,000 לא”י בערך ע“י הוצאות חדשות שנקלטו בשוק המקומי. מאות אלפים לירות רוכזו בשנים האחרונות בדרך הטרנספר הגרמני, ז.א. ע”י ממכר של ניירות-ערך א“יים ליהודי גרמניה במרקים, שהשתמשו בהם להבאת סחורות מגרמניה. מהניירות העוברים-לסוחר בשוק המקומי יש להזכיר בעיקר את אגרות-החוב והמניות של חברת “ניר”, את אגרות-החוב של הקרן הקיימת לישראל, של חברת “פא”זא” ואחרים. וכך נמצא השוק המקומי מקיף לסוף שנת 1938 ניירות-ערך בשווי של ½4 מיליונים לירות בערך, שמהם נמכר חלק ידוע בחו“ל (אנגליה, מצרים, הולנד וארצות אחרות) והרוב המכריע בא”י גופא.

לעומת זאת אין השוק המקומי מקיף כמה ניירות-ערך של מפעלים א“יים גדולים, כגון מניות של חברת החשמל, חברת האשלג, “נשר”, חברת החשמל בירושלים, בנק אנגלו-פלשתינה בע”מ וכן את אגרות-החוב של המלוה הא"י הממשלתי משנת 1927, שהוצאו ברובם המכריע בשוק האנגלי בסך נומינלי של 8 מיליון בערך ועוברים-לסוחר בבורסה הלונדונית.

הבנקים המטפלים בעסקי ניירות-ערך הם בעיקר: בנק אנגלו-פלשתינה, הבנקים הפרטיים שנוסדו בשנים האחרונות ע"י בנקאים מגרמניה: בנק אלרן, בנק יפת ושו', בנק פויכטוונגר, בנק קולנשר, לוינברג, חברת “איפיקו” ואחרים. מלבדם פועלים כמה עשרות סוכנים שונים. בנק אנגלו-פלשתינה תופס עמדה חשובה ביותר, הן לפי היקף עסקיו והן כמנהל הקונסורציום לאֶמיסיות של בת-החברה שלו, הבנק האיפותיקאי הכללי, ושל חברות אחרות. בנק ברקליס והבנקים המסחריים האחרים אינם משתתפים באופן פעיל בשוק המקומי לניירות-ערך, אלא עושים מזמן לזמן טרנזאקציות מקריות באמצעות בנקים וסוכנים אחרים.

קהל הקונים של ניירות-ערך א"יים הוא, כמו שנזכר לעיל, בעיקר מחוגי עולי גרמניה וארצות אחרות של מערב אירופה. זהו קהל של בעלי-הון קטנים ובינוניים המחפשים השקעות קבועות וחיים בחלקם על הכנסותיהם, ויש מהם משקיעים את כספם בניירות-ערך באופן זמני עד שימצאו מקור השקעה סופי (השתתפות במפעל תעשייתי, הלואה במשכנתא, התישבות חקלאית וכו'). יש גם אילו קניות מצד בנקים, חברות לביטוח וחברות פיננסיות אחרות – לשם השקעה. לעומת זאת, אין מוצאים כמעט אצלנו השקעות בניירות-ערך מצד מפעלים מסחריים או תעשייתיים, כדרך שמצוי בחוץ-לארץ, וזה משום שמעטים אצלנו מפעלים בעלי אמצעים מזומניים (ליקבידיים) חפשיים להשקעות כאלו. כן לא נתפרסם עדיין נייר-הערך הא“י כאמצעי לחסכון בחוגי הפועלים, הפקידים או בעלי המקצועות החפשיים כנהוג בחו”ל (רק אילו שטרי-חוב המקנים לבעליהם פרסים על-פי הגרלה מצאו להן מהלכים בחוגים אלה). חסר אצלנו גם הסוג של הספקולנטים בניירות-ערך, ז.א. של אנשים העוסקים בניירות-ערך לשם ניצול ההפרשים בשער. במידה שיש אנשים מסוג זה, הרי הם פונים לשוקי חו"ל הנותנים יותר אפשרויות ספקולטיביות.

 

ארגון השוק לניירות-ערך    🔗

לפני שנים אחדות היו עסקי ניירות-הערך מבוצעים אצלנו בין הבנקים ע"י הטלפון או בפגישה. בנק אנגלו-פלשתינה היה אמנם, כבנק ההוצאה, הקובע והמכריע תמיד בשער ניירות-הערך של הבנק האיפותיקאי ושל חברת הכשרת הישוב, אולם לעיתים קרובות היו הבנקים והסוכנים מוכרים ללקוחותיהם בשער נמוך יותר, וזה על חשבון העמלה (קומיסיון) שלהם שהיתה ניתנת להם בזמן ההוצאה בשיעור של 1%–¾; אחרי ההוצאה – פחות מזה. לקוחות היו לפעמים חוזרים על דלתות הבנקים, כדי לקבל ניירות-ערך ב-%⅛ ב-%¼ למטה מהשער, כיון שהשערים לא היו מתפרסמים ברבים.

בספטמבר 1935 נוסדה ע“י הבנקים המעונינים לשכת החליפין לניירות-ערך בתל-אביב, מעין בורסה בזעיר-אנפין. אמנם הצורך בארגון משוכלל יותר של השוק היה מורגש עוד קודם, אולם הדחיפה הישירה לזה ניתנה ע”י המאורעות בפרוץ מלחמת איטליה–חבש בסתיו 1935. מאורעות אלה גרמו גם לבהלה חלקית בקרב מחזיקי הניירות, שהוגברה לא מעט מפני אי-ידיעת הערך שלהם בכל יום ויום ומחמת גורמים אחרים שמקורם בחוסר-הארגון. בלשכת החליפין משתתפים הבנקים והסוכנים (שאושרו ע"י הועד) שעסקם בניירות-ערך. בכל יום בשעה קבועה (12.15 לפנה"צ) מתקיימות במשרדי בנק אנגלו-פלשתינה פגישות הנמשכות 15–10 רגעים בערך. אותה שעה מכריזים על שערי המקח-וממכר לכל נייר-ערך העובר-לסוחר וקובעים את השערים לפי מצב ההיצע והביקוש. למחרת היום מתפרסמים השערים בכל העתונים.

התקנות הזמניות של הלשכה מחייבות לשמור על השערים שנקבעו ומטילות עונשים על הפרתם. השער נקבע בלי חישובים מתמטיים מסובכים וכדומה (כנהוג בבורסות המפותחות), אלא באופן פשוט יותר, מתוך מגמה לאזן במידת האפשרות את ההיצע והביקוש בכל שעה. השערים נקבעים באחוזים למאה, שלא כנהוג בבורסות אנגליה וארצות-הברית, שבהן נקבעים השערים של המניות בשילינגים או בדולרים למניה, ורק אגרות-חוב נקנות ונמכרות באחוזים למאה.

ועוד חידוש לעומת הבורסות הנזכרות. בלשכת החליפין שלנו נקבעים שני שערים, אחד למקח ואחד לממכר, שההפרש ביניהם הוא, בדרך כלל, 1% (למשל 97%–96 בעד אגרות-החוב בנות 5% של הבנק האיפותיקאי). הטרנזאקציות עם הלקוחות נעשות לפי השערים האלה בלי חישוב עמלה מיוחדת, והעסקים בין הבנקים ובין הסוכנים מתקיימים – לפי סידורים קבועים – על-פי שער נע בין שערי המקח-וממכר שנקבעו בשביל הלקוחות. בבורסות העולם נקבע על פי רוב קורס אחיד, שעליו מוסיפים דמי עמלה (במקרה של מכירה ללקוח), או מנכים דמי עמלה (במקרה של קניה מאת הלקוח). אצלנו התברר שקביעת הקורסים כנ"ל היא המתאימה ביותר לתנאי המקום.

אגב קניית אגרות-חוב ומכירתן מוסיפים – כמו שנהוג בארצות אחרות (לא כן במצרים) – את “חלק התלוש”, ז.א. את הרבית, לפי השער הנומינלי של אגרות-החוב, מיום הפרעון האחרון עד יום הטרנזאקציה, מכיון שהקונה יקבל את הרבית בעד התקופה הזאת ביום הפרעון הבא של הרבית. לא כן במניות שקונים ומוכרים אותן עם תלוש הדיבידנדה האחרון בלי חישובים כנ"ל.

הטרנזאקציות בניירות-ערך נעשות בלשכת החליפין אך על בסיס של מזומנים, ז.א. מסירת ניירות-הערך בעין לקונה על מנת לקבל את תמורתם במשך יום או יומים לאחר ההתקשרות. אין נוהגים אצלנו לעשות עסקי ניירות-ערך למועד (Forward Deals, Termingeschaefte), כמו בבורסות של לונדון, פאריס, ברלין ואחרות שלפיהם חלים המסירה בעין והתשלום בתאריך מאוחר יותר (ע"פ רוב באמצע החודש ובסופו). לסוג זה של עסקים נודעת אמנם חשיבות כלכלית ידועה, כגון – שהוא מונע תנודות חזקות בשערי ניירות-הערך וכדומה, אולם הוא גם מרכז סביבו את הספקולציה הבורסאית על כל מגרעותיה וליקוייה.

מעלותיה של לשכת החליפין, כמו של כל בורסה אחרת, הן:

(א) היא מסייעת הרבה לפיתוח השוק והרחבתו, ע“י עצם הארגון וע”י טיפוח ידוע של הקורסים מצד הבנקים המעונינים.

(ב) היא משפיעה באופן פסיכולוגי לטובה על הלקוחות הן לגבי “צדקת השער” שיהא בהתאם למצב בשוק, והן לגבי יציבותו של השער ואפשרות של מימוש (ריאליזציה) בכל שעה ע"י מציאותו של שוק רחב יותר ומאורגן.

ההנחה האחרונה היא מוגזמת במקצת. אמנם הבורסה עוזרת במידה ידועה לפיתוח השוק, אולם אין היא יכולה ליצור יש מאַין, ואפשרות המימוש תלויה במידה גדולה בהיקף השוק, בגודל ההון העומד מוכן להשקעות בניירות-ערך וכו'. ניירות-הערך של הממשלה הבריטית, למשל, ניתנים בדרך כלל למימוש בכל שעה, לא בלבד משום שהם עוברים-לסוחר בבורסה הלונדונית, כי אם בחמת מציאותם של בעלי-הון המוכנים להשקעה בכל שעה, וכל ירידה של השערים מעוררת אותם לקניה. כמובן, עזר מוסד הבורסה הרבה לריכוז האנשים האלה מסביב לשוק ניירות-הערך. גם פעולות הממשלה מסייעות הרבה לאפשרות המימוש של ניירות-הערך שלה בכל זמן.

 

עסקי ניירות-ערך של הבנקים לסוגיהם    🔗

התפקידים הנופלים בחלקם של הבנקים בשטח הנדון הם: קודם-כל עסקי חליפין של ניירות-ערך, ז.א קניה ומכירה בשביל לקוחות לפי התנאים והשערים הקבועים. הטרנזאקציות האלו מוצאות-לפועל על פי פקודותיהם של הלקוחות.

עצה. לכל הזמנה מצד הלקוח, לקניה או למכירה, קודמת לעיתים קרובות התיעצות עם הבנק. כאן חובה על הבנק: (א) לתאר ללקוח את העובדות הידועות בנוגע למבנה הכספי (הסטרוקטורה הפיננסית), מצב העסקים והסיכויים של החברות, שניירות-הערך שלהן עוברים-לסוחר. (ב) לברר את ההבדלים היסודיים שבין נייר לנייר לפי טיבם (למשל, בנק איפותיקאי, חברת הכשרת הישוב, חברת האשלג). (ג) לתת ללקוח פרטים ביחס לסטרוקטורה של הניירות עצמם. למשל: ריבית נומינלית, זמני הפרעון, אופי הפרעון (ע“י הגרלה או ע”י קניה חפשית בשוק או בשני הדרכים כאחד), בּטוּחוֹת, ימי תשלום הרבית וכו' וכו' – באגרות-חוב; הזכויות של מניות-בכורה כלפי מניות רגילות: זכות בכורה בנוגע לריוח (דיבידנדה) או גם ביחס לקרן; שיעור הדיבידנדה הקבועה, דיבידנדה מצטברת (Cumulative Dividend) או לא, היש זכות לדיבידנדה נוספת (Participating Prefer. Shares) ובאיזה תנאים, אופן תשלום הדיבידנדה וזמניו וכו‘. (ד) לאפשר ללקוח השואה של הרבית הממשית (Yield, Effektivverzinsung) המתקבלת מניירות-הערך השונים על בסיס השערים כיום הזה וכן של הרבית הנומינלית או של הדיבידנדה שלהם. (ה) כשמתן העצה נדרש בדבר השקעת הון, יש לברר את השאלה, איזה חלק טוב להשקיע בניירות-ערך ואיזה בהשקעות אחרות (משכנתאות וכו'). בנידון זה אי-אפשר לקבוע מסמרות, והדבר תלוי בגודל ההון, במקצועו של המשקיע ובתכניות המשקיות וכו’. בכלל רצוי לשמור על עקרון חלוקת הדרר, היינו – לא לרכז את ההשקעה בשטח אחד ובנייר-ערך אחד, אלא לחלק אותה עד כמה שאפשר כדי לפזר את הדרר הכרוך בכל השקעה.

אחרי שהמשקיע החליט בדבר מוציאים את הזמנתו לפועל לפי הוראותיו בלשכת החליפין או מן התיק של הבנק לפי השער היומי.

החזקת ניירות-ערך בפקדון. בדרך כלל מוסר הלקוח את ניירות-הערך בפקדון אצל הבנק בתשלום עמלה קטנה בעד הנוחיות והבטיחות ובעד גביית התלושים של הרבית או הדיבידנדה בזמניהם. גבה הבנק מה שגבה, מיד הוא שולח הודעת-זיכוי למפקיד. הוא הדבר כשאגרות-החוב של הלקוח יצאו בהגרלה.

בכלל, חובתו של שרות-לקוחות טוב מצד בנק היא להודיע ללקוח מזמן לזמן על כל מאורע חשוב שחל אצל החברה הנדונה (התפתחות העסק והרווחים, הסיכויים לדיבידנדות וכו'), ובניירות-הערך שלה (הצעת מניות חדשות, הצעת קונברסיה של אגרות-חוב וכו'). הבנקים בארץ נוהגים – כמו בחו"ל – להוציא מפקידה לפקידה סקירות או ביוליטינים על ההתפתחות הכללית של שוק ניירות-הערך ושל השערים במשך תקופה מסוימת, או על התפתחותה של חברה מסוימת וניירות-הערך שלה.

עסקי הוצאה (אמיסיה). בשטח פעולה זה מופיע הבנק כמיעץ ומדריך לחברות המוציאות מניות או אגרות-חוב לשוק וגם כמוציא-לפועל של אמיסיות כאלו. ואלו החובות המוטלות עליו בתפקידו זה:

(א) כיון שהבנק מקבל עליו אחריות מוסרית, ולעיתים קרובות גם אחריות משפטית, כלפי קהל המשקיעים החותמים על ניירות-הערך המוצאים על-פי המלצת הבנק, עליו לבדוק תחילה בדיקה מעולה את מצב החברה, במובן הפיננסי והעסקי, כדי לברר אם היא מבוססת למדי ואם יש לניירות-הערך המוצאים על ידה בטיחות ידועה מבחינת הקרן והרווחים. בדיקה מיוחדת כזאת אינה נחוצה, כמובן, בחברות הקשורות לבנק הרבה שנים, והוא עוקב אחרי התפתחותן באופן מיוחד.

(ב) אחרי שהבדיקה נתנה תוצאות חיוביות יש לברר את הסיכויים של ההוצאה מתוך ידיעת מצב השוק של ניירות הערך ומידת קליטתו לגבי ההוצאה המסוימת באותה שעה.

בתנאי הארץ שלנו תלוי כוח הקליטה של השוק במידה גדולה בהיקף העליה של בעלי-הון ובשיעור יבוא ההון בכלל, בעיקר מאותן הארצות שעוליהן נוטים להשקעות בניירות-ערך. אולם יש אשר מאורעות פוליטיים וכלכליים משפיעים לטובה או לרעה על מצב השוק. כן ירדה מידת הקליטה של השוק בחדשים הראשונים של מלחמת איטליה-חבש עד לאפס, ולהיפך, הממכר של ניירות-ערך מצד הקהל עלה על המקח. בזמן כזה אין, כמובן, כל סיכויים להוצאה חדשה.

(ג) גם אם הסיכויים להוצאה בשוק הם נוחים יש צורך להתאים את מהות ההוצאה, כמותה ותנאיה למצב החברה ולתנאי השוק, כדי להבטיח את ההצלחה המכסימלית של האֶמיסיה.

מהות – הוא הסוג של ניירות-ערך שיש להוציאו: מניות רגילות, מניות-בכורה, או אובליגציות.

כמות – הוא סכום ההוצאה. בהוצאת שטרי-ערך, למשל, יש לשמור על פרופורציה ידועה לגבי הון המניות, לשם יתר בטחון של אגרות-החוב.

תנאים – הוא מבנה הנייר. כך, למשל, יש לקבוע אצל שטרי-חוב את גובה הריבית הנומינלית, זמני הפרעון של הרבית והקרן, אופן הפרעון (ע“י הגרלה או ע”י קניה חפשית בשוק או בשני האופנים כאחד), סוג הבּטוּחוֹת (על פי רוב שעבוד רובץ על רכוש החברה) וכו'. גם חלוקת המניות או שטרי-החוב לפי הסכומים הנומינליים טעונה דיון. חשובה מאד היא קביעת שער ההוצאה, הדורשת שיקול-דעת זהיר ובדיקת המצב הכללי של השוק ושל כל מסיבות ההוצאה הנדונה. יש גם לקבוע את אופן התשלומים ע"י החותמים, – תשלום מלא בעת החתימה או בשיעורים אחדים, וכן את המוסדות שיטפלו בהחתמה ואת גובה העמלה שלהם.

(ד) הביצוע של האֶמיסיה. על הבנק להדריך את החברה בהכנת הפרוספּקט (Prospectus) הכולל פרטים על הארגון, התקנות, המצב הפיננסי והעסקי של החברה ועל תנאי האמיסיה הנדונה. בעריכת הפרוספקט יש לשמור בקפדנות על דרישות חוק החברות המטיל אחריות גדולה על מוציאיו.

הבנק צריך לדאוג גם להכנת יתר המיסמכים כגון טופסי הבקשה (Application) לחותמים ותעודות ההקצאה (Allotment).

את זמן ההחתמה (Subscription) קובעים למשך תקופה מסוימת קצרה (מימים אחדים עד שבועות אחדים) או שקובעים רק את תחילת ההחתמה ואין נוקבים את סופה.

ההקצאה של המניות או של אגרות-החוב המוצאות נעשית ע"י החברה מתוך התקשרות והתיעצות עם הבנק. אם הצליחה האמיסיה עולות החתימות על סכום ההוצאה (חתימה עודפת Over-Subscription; Ueberzeichnung). כך, למשל, נתקבלו ב-1935–1936 חתימות מראש על הוצאות המניות של חברת החשמל ובנק אנגלו-פלשתינה בלונדון פי 13 או 19 מסכום ההוצאה. על פי רוב קבוע בפרוספקט, אם ההקצאה תהיה לפי ראות עיניהם של המוציאים או באופן פּרופּורציונלי לסכומי החתימות או באופן אחר. כעבור זמן ידוע לאחר ההקצאה מתקיימת מסירת התעודות של ניירות-הערך לחותמים מידי הבנק המחתים.

בעד שרותו בהוצאת ניירות-ערך מקבל הבנק מהחברה עמלה מיוחדת, נוספת לעמלה שהוא מקבל בעד החתמה.

לעיתים קרובות מתאגדים בנקים אחדים או רבים לקונסורציום לשם הוצאה-לפועל של אֶמיסיה, כדי להבטיח לה הצלחה גדולה יותר.

עסקי הוצאה של בנק על חשבונו הוא. בסעיף הקודם דיברנו על פעולות הבנק כמיעץ לחברה המוציאה ניירות-ערך וכמתווך בינה לבין קהל המשקיעים, מבלי שיקבל עליו איזה דרר של ממון בקשר עם ההוצאה. לא הצליחה ההוצאה – הבנק מרויח פחות או איננו מרויח כלום. אולם יש והבנק קונה בעצמו או בשותפות עם בנקים אחרים – אגב יצירת קונסורציום – את כל ההוצאה ומוציא בעצמו ובשמו את ניירות-הערך הנדונים לשוק. כאן נכנס הבנק בדרר ממוני ומקבל, כמובן, תמורתו הנחה מתאימה בקורס. כך קיים אצלנו קונסורציום של שבעה בנקים בהנהלת בנק אנגלו-פלשתינה להוצאת שטרי-חוב של הבנק האיפותיקאי. גם הוצאת מניות-בכורה של חברת הכשרת הישוב בוצעה ע"י קונסורציום של בנקים בהרכב מצומצם יותר. כל בנק ובנק משתתף בקונסורציום בחלק ידוע, ברווחים ובהפסדים.

באנגליה ובאמריקה מצויים עסקי ערובה (Underwriting) שהם למעשה הוצאה על חשבון הבנק. הבנק או הקונסורציום ערב לחברה את הצלחת האמיסיה בשכר עמלת-ערובה (Underwriting Commision). במקרה של אי-הצלחה הוא חייב לקבל את ניירות-הערך שלא נמצאו להם חותמים ולשלם בעדם לפי שער ההוצאה.

יש והבנקים קונים ומוכרים ניירות-ערך לא כמתווכים המוציאים-לפועל את פקודות הלקוחות, אלא עושים טרנזאקציות כאלו על חשבון עצמם לשם רווחים, שלא בקשר עם הוצאה חדשה. אבל עסקים כאלה הם נדירים בארץ, חוץ מפעולות הבנק בשטח הסדרת השערים, כמבואר להלן.

הסדרת השערים היא תפקיד מיוחד, הכרוך בעסקי הוצאה של בנק. ההיצע והביקוש בשוק ניירות-הערך אינם תמיד מאוּזנים. גם בזמנים כתיקונם יש שההיצע עולה על הביקוש ולהיפך. ביחוד חלות הפרעות בשיווי-המשקל לרגל סיבות מיוחדות: כן, למשל, יש עודף של היצע בזמני בהלה מסיבות פוליטיות וכלכליות העלולות להשפיע לרעה על מהלך המשק, ויש עודף של ביקוש לרגל ידיעות משמחות על התפתחות העסקים והרווחים של חברה וכדומה. הפרעות כאלו עלולות להביא לתנודות חזקות של השערים שלא תהיה להן הצדקה אובייקטיבית, הן מבחינה כלכלית כללית והן מצד מהלך העסקים של החברות הנדונות. תנודות חזקות כאלו קשות ביחוד לניירות-ערך שיש להם אופי-קבוע יותר מבחינת הרווחים וכו'. כגון אגרות-חוב של בנק איפותיקאי, של ממשלה וכדומה. לעומת זאת אין זה מן הנמנע שתהיינה תנודות פחות או יותר חזקות במניות שיש להן אופי ספקולטיבי יותר (כגון מניות של חברה התלויה במידה רבה בקוניונקטורה משקית). כאן פועל הבנק כמטפח ומסדיר השערים ע“י קניה על חשבונו הוא במקרה של עודף ההיצע על הביקוש, ולהיפך, ע”י מכירה מתוך התיק שלו במקרה של עודף הביקוש על ההיצע. לעיתים קרובות מתארגנת קבוצה של בנקים לקונסורציום לשם מילוי תפקיד זה. הכוונה היא למנוע תנודות חזקות מדי ובלתי מבוססות, כמבואר לעיל, אולם הבנק המטפל בהסדרת השערים צריך להביא מדי פעם בפעם בחשבון את כל הגורמים החיוביים והשליליים שיש להם השפעה מוצדקת על התפתחות השערים, אחרת הוא עלול להפסיד ממון רב בפעולה זו.

 

סיכום    🔗

בתוך הקהל הא"י נפוצה התפיסה שעסקי ניירות-ערך גוררים בהכרח ספּקולציה ואינם שייכים לעסקים הרגילים של בנק מסחרי.

תפיסה זו מקורה קודם כל במנטליות ובהשגות הכלכליות של יהודי המזרח ויהודי ארצות מזרח-אירופה, ארצות שהבורסה ועסקיה עדיין לא הגיעו בהן לדרגת התפתחות גבוהה, והיהודים היו שם ברובם מנותקים מעורקי המשק הלאומי ומהשתתפות בחברות גדולות. כפי שראינו לעיל אין השוק לניירות-ערך בארץ, לפי הסטרוקטורה שלו, מתאים ביותר לעסקי ספּקולציה.

מקור שני לתפיסה זו הוא בשיטה הבנקאית האנגלית-צרפתית (בניגוד לשיטה הקונטיננטלית הגרמנית-אוסטרית) שממנה מושפעים חוגים אנגליים ואחרים בארץ. לפי שיטה זו תפקידו העיקרי של בנק הוא שמירה על הפקדונות, ולכן הוא צריך לצמצם את עסקיו האקטיביים בשוק הכספים ולהימנע מעסקים שיש להם קשר עם שוק ההון, למשל מאשראי תעשייתי וגם מעסקי ניירות-ערך. הבנקים הפועלים לפי שיטה זו אינם עוסקים אלא בעסקי חליפין, ואף זה נעשה באמצעות ברוקרים, אולם אינם מטפלים בעסקי הוצאה או עסקי ערובה, הנכנסים לחוג תפקידיהם של מוסדות פיננסיים מיוחדים ושל ברוקרים.

כמו בשטח האשראי כן גם בשטח העסקים בניירות-ערך לא היתה הבנקאות בארץ אדוקה בשיטה האנגלית-צרפתית, ואף לא בשיטה הקונטיננטלית, אלא הלכה בשביל הזהב שבין שתי השיטות האלו, ההולכות אגב ומתקרבות זו לזו. חוץ מהתפיסה הבנקאית הכללית השפיעה גם העובדה שארצנו היא קטנה ואין מקום לחלוקה מרחיקה-לכת בין מוסדות פיננסיים שונים.

מתפקידו של השוק לניירות-ערך הוא להמציא הון לזמנים ארוכים לענפי המשק השונים. השוק הצעיר שלנו כבר סייע במידה ניכרת למפעל התישבותנו בספקו לענף הבנין (באמצעות הבנק האיפותיקאי), למוסדות לאומיים והתישבותיים (הקק“ל, חברת הכשרת הישוב, ביצור, ניר, פא”זא ואחרים) ולתעשיה (חברת האשלג) הון לזמנים ארוכים, שאין בידי הבנקים המסחריים לספק אותו. תפקידים גדולים מאלה צפויים לשוק המקומי לניירות-ערך בעתיד, ומחובתם הנעלה של הבנקים המסחריים בארץ לטפחו ולפתחו. עסקי ניירות-ערך שייכים לפעולות הרגילות והלגיטימיות של הבנק, במידה שהן נעשות, כמובן, בסייגים הקבועים ע"י חובת השמירה על הליקבידיות ועל שיטת-עסקים זהירה.